霍华德·马克斯：体育世界对投资的启示

　　投资和体育运动之间的相似性一直令我很感兴趣。它们给人以启迪，也带给人快乐，之前这也曾促使我写过两份备忘录——《应该如何比赛？》（1995年5月）和《你的比赛计划是什么？》（2003年9月）。在后一份备忘录中，我列出了投资与体育相似的五个方面：

　　竞争性——有人成功也有人失败，差异显著。

　　定量化——结果分明。

　　精英的游戏——长期来说，优秀的投资者将获得丰厚回报。

　　团队合作——有效的团队强于个人。

　　令人感到满足和愉悦——尤其获胜的时候更是如此。

　　之后，我又从其它角度发现了投资与体育之间相似性：做投资就像是一场永不结束的篮球或橄榄球比赛。也许在临近年底时我们当年的投资回报相当好，超过基准或超过竞争对手很多，但是当1月1日来临时，我们又需要重头开始。在我们彻底离开赛场前，我们无法对业绩盖棺定论。或者就像著名棒球手尤奇·贝拉（Yogi Berra）说的：“比赛不到结束不算完”。今年9月尤奇去世，这促使我写下了这份备忘录。

　　棒球手尤奇·贝拉

　　劳伦斯·“尤奇”·贝拉从1946年至1963年在纽约扬基棒球队做了18年的接球手。虽然他在进攻方面很少排名第一，但在击球跑垒得分、本垒打、多垒安打（二垒打、三垒打和本垒打）、安打上垒总数和安打率（每次上场击球所获安打上垒总数）等指标上，他经常位列前十佳球员。他在防守方面更为出色：上世纪五十年代，在触杀出局、助攻、双杀、偷垒和击败偷垒等指标上，他经常位列最佳接球手的前三、四名。

　　尤奇在1948年至1962年间每年都入选全明星赛。1950年至1956年间，他在美国联盟最有价值球员评选中每年得票均位列前三，并在其中三年被评为最有价值球员。他效力的扬基队曾赢得美国联盟冠军并14次代表联盟参加世界大赛，其中摘得10次世界大赛桂冠。球队创造了体育史上最伟大的王朝之一，而他是其中的重要组成部分。

　　在我看来，尤奇最闪耀的亮点是他一贯稳定的表现。他不仅在许多不同的指标上有上佳表现，此外：

　　在非常辛苦的接球手位置上，连续8年带领美国联盟在数场比赛中取得优异成绩

　　是漏接和失误最少的接球手之一

　　多年来他上场击球次数约为450-650次，但在他的整个职业生涯中，他每年的失误次数平均只有24次，并且没有任何一年失误超过38次。（1950年，他在近600次上场击球中仅失误了12次。）因此，1948年至1959年间他有10次被评为每板出场失误最少的十名球员之一

　　简言之，尤奇很少出错。

　　表现稳定和极少出错是尤奇球员生涯中的两个特点，对于优秀的投资者来说，这也是重要的优势。然而，这不是投资者取得优异业绩的仅有途径：有些伟大的球员失误很多，但却像雷吉·杰克逊（Reggie JaCkson）那样击中大量的本垒打。由于他经常在世界职业棒球大赛中表现惊人，雷吉得到了“10月先生”的绰号。他是有史以来最佳本垒打击球手之一。但是他也保持着高失误的记录，他的失误与本垒打比率为4.61，是尤奇的1.16的四倍。投资表现稳定和少出错一直是我和橡树资本优先考虑的重点，至今如此。

　　哲学家尤奇·贝拉

　　虽然尤奇是有史以来最伟大的球员之一，但现在这一代球迷可能并不太记得他的棒球成就，不喜欢体育的人甚至很少有人知道他。他说的话也许远比其球员生涯更有名：

　　这一切就像是似曾相识。

　　到了岔路口，向前走就是。

　　只需要看，你就能观察到很多。

　　不要缺席他人的葬礼，否则人家也不会参加你的。

　　我知道在记录被打破之前，它还是记录。

　　未来不会是以前的样子。

　　如果那时我们打败了你，你就不会赢。

　　我从来没说过我说过的大多数话。

　　我在以前的备忘录中引用过尤奇的话，我还借用了上述第一条的尤奇理论作为2012年一份备忘录的题目。人们说，“童言无忌”。对这个没受过教育的棒球手来说也是如此，他的许多貌似不合逻辑的话在仔细琢磨后却有很深刻的道理。

　　“棒球有百分之九十是心理战，剩下的才是靠体能”，这是尤奇的又一理论，我觉得这对投资是非常有用。要想获得卓越的投资回报，百分之九十的工作可能是财务分析，但是也需要用百分之五十的努力来理解人的行为。市场是由人组成的，要想获得高于市场的收益回报，你不仅需要了解所做的投资，还需要了解人。

　　我有时会做题为“投资中人性的一面”的演讲，其主要信息围绕的就是这个议题：虽然投资需要会计、经济和金融知识，但也需要对心理学有深入的了解。这是为什么呢？因为在投资决策中投资者的客观性和理性很少能如投资理论假设的那样占主导，而常常是人的情绪和“人性”起了决定作用。因此我将演讲的副标题定为：“从理论上说，理论和实践没有区别。但在实践中，理论和实际确有区别。”尤奇也这样说，我觉得这实在是太妙了。

　　事情常常不按投资理论所说的那样发展。市场被认为应该是有效的，投资者既找不到过低的价格也避免不了过高的价格，从而没人能获得优于他人的业绩。但是例外情况经常出现，相比计算错误或数据上的疏忽，通常更多是人为失误而导致的。

　　这使我想起了最能引人思考的尤奇理论之一，即关于他选择餐馆的理论：“没人再去这家餐馆了，因为太挤了”。还有比这更荒谬的吗？如果没人去那家餐馆，又怎么能拥挤呢？如果很拥挤，你又怎能说没人去呢？

　　但正如我上个月在《投资不易》中写到的，许多被公认的投资智慧也有类似的不合逻辑之处。也许最大的——也是最有害的问题是多数泡沫背后全市场一致的狂热。

　　人们说，“人人都知道这是个大便宜”。但这个说法同样不符合逻辑。如果每个人都相信某个资产很便宜，那该资产为什么还没被人全部买下，从而使其价格提高到不再合算？你我都知道，所有投资者都认为好的东西不大可能是好投资机会。但多数的泡沫难道不都是因为人们相信是好投资机会才导致的吗？

　　1968——人人都知道美国最好公司的“漂亮50”股票有诱人的价值，即使其市盈率已经达到80或90倍之后亦是如此。这种看法仅仅维持了一段时间。

　　2000——人人都认为高科技投资绝对可靠，科技股只会上涨。人们确信互联网将改变世界，且互联网公司的股票在什么价位都值得买进。TMT热潮就是这样被推向了顶峰。

　　2015——而现在，人人都知道社交媒体公司将掌握未来。但是这些公司的估值最终会有担保吗？

　　从逻辑上说，人人都认为合算的东西就不再是合算的了……但尽管如此，这仍不会阻止人们追捧这些东西。尤奇是对的——他间接地指明了“常识”中的不符合逻辑性。只要人对事物的反应不能保持理性和分寸，能够认识到这个矛盾的人就会有利可图了。

　　寻找兰斯·顿巴

　　也许有少数美国人，像世界其他地方的人一样，不知道“每日梦幻橄榄球”越来越受欢迎。在这种网络游戏中，参与者选择真实的职业球员组建虚拟的橄榄球队。当那个星期真实的橄榄球比赛进行时，根据其球员的真实成绩，参与者将获得“梦幻分数”，得分最多的参与者将获得现金奖励。（为什么梦幻橄榄球可以进行跨州赌博，而实际橄榄球赛不行？因为支持者成功说服了政府，说挑选组建梦幻橄榄球队是需要技巧而不是运气的游戏。但是在上周，内华达州认为这其实就是单纯的赌博，成为了第六个禁止该游戏的州。）梦幻橄榄球的商业广告会进行诸如“赶快注册，自选队员赢大奖”的宣传。这听起来太容易了……与牛市期间折扣经纪人的广告差不多。

　　在每日梦幻橄榄球比赛中，挑战来自于参与者利用有限的资金去组建尽可能好的球队。如果无论其能力，所有球员的价格都一样（完全无效的市场），最有能力识别优秀球员的参与者就会得奖。但如果所有球员均严格按照其能力标价（完全有效的市场），那么用一样的预算来获得更好的球队是不可能的，因此获胜取决于随机的发展。

　　梦幻橄榄球的球员市场看起来不够完全有效。因此参与者有可能发现错误的定价。某个球星可能定价过高，在他身上花费的资金获得很少的梦幻分数。一个技术不错的球员可能定价偏低，相对于其价格，他能够完成更多的冲锋码数、接球、阻截或触地得分。这正是可与投资相比的地方。

　　聪明的梦幻橄榄球参与者知道，目标不是获得最好的球员或绝对价格最低的球员，而是其“工资”低于其价值的球员——相对其潜力而言价格偏低，并且相对于其招募费用而言可能在下次比赛中积累更多分数的球员。同样，聪明的投资者知道，目标不是找到最好的公司，或绝对价格或市盈率最低的股票，而是其潜力未充分反映在其价格中的股票。在这两种竞技场中，胜利均属于那些能看到别人所忽视的价值的人。

　　还有一种类似的情况。体育媒体聘请“专家”来报道这种虚拟的橄榄球联盟赛，他们的工作就是通过提供球员挑选建议来吸引观众和读者。（这会让你想起其他在电视上滔滔不绝的人吗？）我对梦幻橄榄球的思考始于9月下旬，当时我听到一个电视评论员力劝参与者考虑达拉斯牛仔的跑锋兰斯·顿巴（Lance DunBAr），因为他认为顿巴的价格可能低于其赢取梦幻橄榄球分数的潜力。这个评论员的论点是，牛仔的明星四分卫受伤了，根据替补四分卫的比赛风格，顿巴可能相对于其价格会有更多机会，并完成更多带球进攻跑动码数。因此，顿巴可能是一个未受重视的投资机会。

　　或者不是。顿巴在下一场比赛拉伤了前交叉韧带，意味着他这个赛季不能再创造任何分数了，无论真实的还是在游戏中。这说明，即使你的判断是合理的，随机事件对结果也会有很大影响。你永远不知道球会往哪边弹。

　　“赶快注册，自选队员赢大奖”。可惜不是每个人——无论是梦幻橄榄球参与者还是投资者——都知道事情没那么简单。

　　“帮手”能帮忙吗？

　　在投资领域，有很多人会主动提出帮你提高业绩……并收费。在伯克希尔·哈撒韦公司2005年报中，沃伦·巴菲特以讽喻方式称这些人为“帮手”。体育领域也有“帮手”，特别是涉及******时。借这份备忘录的机会，我想讨论一下九个月前我收集的一份关于此话题非常有价值的剪报，我一直想找个场合谈谈。

　　《纽约邮报》体育专栏作家每周都发表评论，建议读者应该赌哪些职业橄榄球比赛（真实的比赛，并非虚拟的）。每一周，该报都报告赛季迄今预测结果。当他们去年12月28日公布结果时，他们也许认为自己证明了那些帮手的价值。但我认为那张表——在接近橄榄球赛季结束之时——说明了与此大不相同的事情。

　　到12月28日时，11个预测员都试着预测了到当时为止已进行的所有237场比赛中每场的获胜者，以及大约47个他们自认为的“最佳预测”。所谓的“获胜者”应该是扣除庄家“分差”后获胜的球队。（某些比赛两支球队实力悬殊，如果参赌者只要支持被看好的球队就行，赢起来就太容易了。为了使赌博更有挑战性，庄家为每场比赛确定了分差：被看好球队必须超过不被看好球队一定的分数才算是其在赌博意义上的获胜。）该报的选择正确率如何？以下是答案：

　　一个不可救药的乐观者——或许就是该报——也许会说这些结果表明预测员们总体上预测得多么好，因为有些人对的时候比错的时候多。但这不是问题的关键。对我来说，关键的结论如下：

　　平均结果显示，选对获胜者（扣除分差之后）只是个50/50的命题。很显然，那些确定分差的人确实很在行，因此很难知道哪个球队会赢。

　　结果的对称分布及其聚集在50%左右的情况告诉我，预测橄榄球获胜者并没有多少技术含量（或者，就算存在此类技能，这些预测者也并不具备）。少量偏离50%（包括多于和少于）的情况表明，选择赌博意义上获胜的橄榄球队也许比抛硬币复杂不了多少。

　　即使是最佳预测员，其正确率也比50%多不了多少。虽然我不是专业统计人员，但我很怀疑对于少数人拥有56-58%（而不是50%）的预测正确率就表明预测靠的是技术而不是运气的说法。再来说硬币，如果你抛一枚硬币47次（或甚至237次），可能偶尔也会出现58%正面朝上的情况。

　　最后，从全部11名预测员整体来看，以及从其中7名单独来看，预测员认为是其“最佳预测”的比赛结果比其余比赛的结果还差。因此很明显地可以看出，他们不能准确评估自己预测的有效性。

　　要记得，这些预测并不是普通老百姓(行情603883,买入)做的，而是那些以跟踪并报道体育赛事为生的人做的。

　　在预测问题上，我最喜欢的格言是John Kenneth Galbraith（约翰·肯尼斯·加尔布雷思）所说的“我们有两类预言家：无知的，和不知道自己无知的”。显然这些预测员是无知的，但是他们自己知道吗？他们的读者知道吗？

　　预测橄榄球比赛获胜者的实质看起来像是预测员平均有一半时间是对的，而例外的情况相对较少，程度较小，也许是运气造成的。他也可以抛硬币。这又把我们带回到了投资话题，因为我发现，一般投资者的回报等于市场平均水平的说法与此类似。他也不妨抛一枚硬币……或者投资于一个指数基金。

　　顺便说一下，一般参与者的平均结果（两个领域都算）是在交易成本和费用扣除之前的结果。扣除费用后，一般投资者的回报会低于市场平均水平。同样，扣除费用后橄榄球参赌者总体还达不到收支平衡。

　　是什么样的费用呢？在体育******中，我们说的不是管理费或经纪人佣金，而是“抽头”。维基百科解释为“抽成……是接受参赌人下注而收取的……庄家收费……＂。这个模糊的术语表示，要想从赌注登记经纪人那里赢10美元，你必须投11美元。如果你赢了，给你10美元，但是如果输了，11美元都没了。换言之，赌注登记经纪人和体育******公司是做生意的，而不是提供公共服务的。

　　如果你和朋友打赌，一半时间赢了，那么最终结果持平。但如果你和赌注登记经纪人或******公司打赌并且一半时间赢了，平均来说每次下注其他赌注时都会亏10%。所以，在每局赢10美元的情况下，如果一个参赌者直到2014年12月28日一直听从《纽约邮报》橄榄球帮手的意见，将会从1，328次正确的预测中赢13，280美元，但在1，279次失败的预测中输14，069美元。总体结果是，即使略微超过一半的预测是对的，他也会输789美元。这就是在玩高费用而低利润、或无利润的游戏时会发生的情况。

　　进一步谈谈业绩评估

　　借此备忘录机会，我再谈谈另一个最近发生的体育赛事：去年2月进行的超级碗XLIX。现在让我回到2006年2月撰写的《猪草》一文，其中一节“什么是真的？”详细讨论了一家叫做Amaranth的对冲基金的崩盘。我从多个角度尝试分析了涉及Amaranth的事件，其中之一是与2005年大学橄榄球赛季末进行的决定全国冠军的玫瑰杯赛进行类比。在比赛中，德克萨斯大学击败了被看好的南加州大学。在离比赛结束还剩不到三分钟时领先5分的南加州大学面临第四进攻，还有两码才能有重新进攻。他们失败的原因主要是——并非显而易见的选择——教练决定进攻而不是抛球凌空踢开，但他们在一码之外被截住。德克萨斯大学获球进攻，并触地得分获胜。在这场比赛之前，南加州大学被普遍认为是大学橄榄球历史上最好的球队之一。在此之后，再也没人这样说了。这场比赛的失败决定于那个非常有争议的战术……说有争议主要是因为其输了。（如果南加州大学完成了那两码并赢得首攻，他们本可以控球并把时间拖完，锁定胜局。）

　　今年超级碗也发生了非常类似的事情。西雅图海鹰落后于新英格兰爱国者几分。在第二进攻只剩26秒并还有一次暂停机会时，海鹰在爱国者一码线上持球。人人都认为他们会尝试让MarshawnLynch进行一次带球跑动进攻（他在常规赛中在冲锋触地得分方面排名联盟第一，在冲锋码数方面排名第四），并认为他可以触地得分获胜。但海鹰特立独行的教练Pete CArroll（具有讽刺意味的是，他也是南加州大学输了玫瑰杯的球队教练）却决定传球。爱国者将球截下，海鹰的冠军梦到此结束。

　　球迷大叫“Carroll蠢货”，“谁都知道传球只有三个结果（接住，没接住或被截住），而其中两个都是不利的”。海鹰输了差点就要赢的比赛，Carroll因此又一次为其鲁莽和错误遭到痛骂。他的决定失败了。但能说决定本身是错的吗？

　　在橡树资本房地产部门的Warren Min的帮助下，我想说说Carroll在做决定时可能考虑的一些因素：

　　截至赛季的那个时间点，从一码线进行了超过100次的传球，且没有一次传球被截住。因此，Carroll无疑希望最差的情况不过是传球没完成且计时停止（未完成传球即停止计时），从而只浪费几秒钟。这可使海鹰有时间再进攻一到两次。

　　时间只剩26秒时海鹰还剩最后一次暂停机会，如果他们进行带球跑动进攻而Lynch又被截住，计时将继续（冲锋之后计时继续）。这样西雅图就不得不被迫用其剩下的宝贵时间或尝试匆忙进攻。

　　截住西雅图传球的防守队员Malcolm Butler是个新手，当时是他有生以来最大的比赛，并且相比本应接传球的外接手Ricardo Lockette来说身材也小。

　　根据《波士顿环球报》，在2014年常规赛中Lynch的281次带球中，有20次造成码数损失，还有两次导致丢球。也就是说，Lynch带球时海鹰的失误率为7.8%。同时，2014年有五次是在一码线将球传给Lynch，但他只有一次得分，成功率只有20%。因此，在防守方估计他会带球跑动进攻的情况下，很难保证Lynch能够取得所需的码数。

　　对于第一层次的思考者来说，Carroll的传球决定看上去是个明显的错误。这也许是因为出色的跑卫显得十分可靠，或许因为传球一般看似是一种不保险的主意。或许只是因为这次传球被截下了，比赛输了：结果很大程度上偏置了看法。

　　对第二层次的思考者来说，带球跑动进攻这样显而易见的选择并不十分可靠，而像传球这样不那么显而易见的选择到可能给海鹰带来惊喜，并且也能更好地掌控时间。Carroll做出了他的决定却失败了。但这不能证明他就是错的。

　　就此，我的同事Warren给我写了如下的邮件：

　　媒体和“滔滔不绝的评论员们”将传球的决定彻底否定了，只根据一个信息点，那就是传球被截导致海鹰输了。但我不认为这个决定欠佳。事实上，我认为这是个深思熟虑的决定。在了解所有情况、并且有足够时间分析形势的情况下，相信会有更多的人做出同样决定。

　　正如你一直所说的，你不能根据结果来判断一个决定的质量。如果我们能以某种方式在另外的情形下重新比赛来测试结果，我想海鹰的决定不会显得那么差。但他们确实输了，也许是运气不好。现在，与南加州大学／德克萨斯情况类似，媒体针对后续影响写了许多非常生动的故事：

　　爱国者自2001年以来赢得四次超级碗冠军赛，确保了“王朝”地位。

　　爱国者的四分卫球员TomBrady被誉为有史以来最伟大的球员之一。

　　曾一直被称为“有史以来最伟大的”海鹰的防守，已无人问津（尽管并不是因为防守输了比赛）

　　但是这一次胜利——仅涉及一次攻防的胜利——真的使爱国者和Tom Brady进到最伟大之列了吗？Carroll真的错了吗？所有这些都使我想起Nassim Nicholas Taleb所写的《随机致富的傻瓜》中我最喜欢的一个观点。对于我来说，这本书是在不确定的世界中理解投资业绩的圣经。

　　在他的书里，Taleb谈到了“另一个历史”，我将其形容为“并未发生但本可合理发生的其他事情”。确实，海鹰输了比赛。但他们本也可能赢得比赛，如果是这样的结果，那么Carroll的决定将起到完全不同的作用——使其成为英雄而不是替罪羊。因此，你不应完全按照结果来评判一个决定的好坏，而是必须考虑

　　（a）做决定过程的质量

　　（b）这个决定是否奏效的概率（这与其最后是否奏效是非常不同的两个问题）

　　（c）本可能做出的其他决定

　　（d）所有可能合理发生的事件

　　（e）哪一个决定有最高的成功率。

　　问题的实质在于：

　　有许多微妙但合乎逻辑的原因说明Carroll教练的决定是合理的。

　　如果成功了的话，这个决定可被视为是一个神来之笔。

　　由于运气的原因，一项决定的正确性不一定能够用其结果来衡量。

　　你显然不能以一次试验来评判一个人的能力。

　　所有以上分析真正说明的是，表面观察和深入细致分析之间的区别。有的事情成功了并不是因为做出了正确的决定，有的事情失败了并不意味着做出了错误的决定。至少这个结论在投资上和体育竞赛上一样正确。

　　胜利者的心态

　　就在我要写完一份备忘录时最后的灵感才涌现出来——这样的情况好像常常发生。上个周末，《金融时报》刊登了一份对当今世界第一网球选手Novak DjoKOvic（诺瓦克·德约科维奇）的有意思的采访。引起我特别注意的是他关于胜利者心态的想法：

　　我认为在你踏上球场之前，一场网球比赛就有一半胜利在握。如果你没有这种自信，恐惧就会占据你，多到让你无法应付。这是一个微妙的处境。（加了强调语气）

　　德约科维奇的观点使我想起了我这个月初的一次对话，这次对话的主题是我很少撰写的话题：自信。如果一个人要想取得出色的成绩，自信在各种决定因素中非常重要。

　　要想取得高于平均的成绩，运动员必须要与众不同。要想赢得高水平的网球赛，选手必须打出“决胜球”——即对手无法还手的击球。这些击球力度如此之大，如此靠近边线或如此下网，以至于有可能成为“送分球”。没有一定能力和技术，这样的击球很难成功，意味着这也不是个聪明的尝试。但是有能力的选手就可以做这样的尝试，以便“打出决胜球”（参见“你的比赛计划是什么”一文）。

　　这些与被耶鲁大学首席投资官David Swensen描述为“不自在的特立独行”的投资行动可以相类比。事实是，多数伟大的投资在不自在中开始——或者说得更准确点，这涉及做多数人感到不自在的事情。要实现伟大的业绩，你必须相信价值并非对每个人都显而易见（否则就已经反映在价格上了）；要买那些他人认为有风险和不确定的东西；且买的量要大到如果失败则会很难堪的程度。需要自信的行动有哪些例子呢？

　　以50美元的价格买入某项资产，并在价格跌到25美元并且“市场”指出你做错了的时候持续持有、甚至再多买点；

　　在你以50美元的价格买入某项资产（认为其价值200美元）后，拒绝在100美元时“谨慎地将桌上的部分筹码兑现”。

　　挑战传统看法，并敢于在某个公司违约并且其债券价格暴跌时勇于接盘。

　　购入你喜欢的某项资产，使其权重远远超过你被衡量的指数基准，或者将指数中你不看好的成分在自己的投资组合中完全刨除。

　　在每种情况中，第一层次的思考者往往图容易，按常规出牌——这不需要很多自信心。而第二层次的思考者思路不同，因此愿意采取类似上述的行动。然而，没有坚定的信念这是很难做到的。我认识的伟大投资者都是自信的第二层次思考者，就算与众人背道而驰也不会感到任何不自在。

　　投资者有自信是非常好的，自信使他们能够勇敢行动也是非常好的，但只有在自信是有根据的基础上才行。这最后一项指标意味着投资者必须进行坦率得近乎残酷的自我评估。狂妄自大或过分自信比缺乏自信和相应的谨小慎微要危险得多。当马克吐温说“使我们陷入麻烦的不是那些我们不知道的东西，而是那些我们认为理所当然的东西”的时候，他脑海里想的一定是上面提到的这些判断。当德约科维奇说“这是一个微妙的界限”时，他也一定指的是这个意思。

　　以下就此列出了一些我们从体育中学到的重要经验：

　　对于多数参与者，成功应该靠的更多的是纪律、稳定和失误最少化，而不是大胆的行动——即高击球率和不失误，而不是偶尔的、引人哗然的的本垒打。

　　但是如果要取得优异的成绩，参与者必须做与众不同的事，并具有一定的自信相信自己会成功。如果没有坚定的信念，他将无法大胆行动并在充满不确定性及不可避免的下跌周期中生存下来。

　　由于随机的因素，一小段时间的表现远远不能确定说明一个人的才能或决策能力。

　　投资高手的目标是去发现他人尚未发现的资产价值，而这些价值尚未反映在资产价格中。

　　乍一看，好像拥有努力和“常识”就会走向成功，但这往往是不够的。

　　具体来说，其实多数人预见未来的能力并不比其他人好多少，但很少有人能看得清楚这种局限。

　　在一个参与者即将参赛之前，他应该评估一下自己取胜的可能性、以及参赛的代价，从而对是否参赛做出衡量。

　　这些道理会使投资者十分受益。